Реформа во мгле. Инвесторы недовольны ходом реструктуризации РАО «ЕЭС России»

Невыразительные финансовые результаты энергетических компаний в первом квартале нынешнего года и сохраняющаяся неопределенность сценария и темпов реформы энергетического сектора стали основными причинами снижения темпов роста рейтинга инвестиционной привлекательности большинства энергокомпаний за прошедшие две недели. Долги: всем по справедливости Комитет по вопросам реформирования при совете директоров РАО ЕЭС рассмотрел вопрос о подходах к распределению кредиторской и дебиторской задолженности в процессе реструктуризации региональных АО-энерго. Пока что речь идет о разработке общих принципов справедливого распределения долгов региональных АО-энерго перед РАО и долгов самого РАО перед АО-энерго в процессе реструктуризации. Общие принципы будут со временем конкретизироваться в методики, которые и найдут применение при реформировании АО-энерго. По мнению Ильи Нечаева, аналитика ИК «Русские инвесторы», наличие единой методики распределения кредиторской и дебиторской задолженности между выделяемыми компаниями сокращает риски акционеров и вносит ясность в процесс реструктуризации. Георгий Иванин, старший аналитик ИК «Вика», отмечает, что распределение долгов - это один из важнейших вопросов в ходе реструктуризации отрасли, поэтому его рассмотрение само по себе является позитивным фактом. Позитивным является также то, что менеджмент и акционеры РАО «ЕЭС России» смогли договориться по основным подходам к распределению кредиторской и дебиторской задолженности. Впрочем, предупреждает эксперт, в процессе распределения кредиторской и дебиторской задолженности акционеры будут утверждать разделительный баланс своей компании, и, учитывая, что РАО ЕЭС является владельцем контрольного пакета почти во всех региональных АО-энерго, при утверждении балансов могут возникнуть спорные ситуации. Скорее всего, в тех энергокомпаниях, где крупные независимые акционеры имеют блокирующий пакет, возможно возникновение сложностей, полагает Иванин. За счет Чехии Еще одной важной новостью стала публикация неконсолидированной отчетности РАО ЕЭС за I квартал текущего года. Как отмечает Андрей Абрамов, аналитик ИБГ «НИКойл», внереализационная неконсолидированная прибыль РАО ЕЭС в I квартале 2002 г. выросла в основном за счет доходов от сделки с задолженностью России правительству Чехии. РАО ЕЭС получило $540 млн внереализационной прибыли, в то время как номинальная стоимость выкупленного долга составляет примерно $500 млн. Таким образом, компания выкупила долг с дисконтом, который раньше признавать отказывалась, указывает Абрамов. В то же время прибыль до налогообложения, скорректированная на сумму сделки с долгом Чехии, не изменилась по сравнению с I кварталом 2001 г. и осталась на уровне $247 млн. Эксперты анализируют и консолидированные финансовые результаты РАО ЕЭС по РСБУ за 2001 г. (в которые, тем не менее, не были включены внутрикорпоративные транзакции, что несколько искажает отчетность). РАО удалось повысить прибыльность на 43% благодаря тому, что рост тарифов опережал рост стоимости топлива, считает Михаил Селезнев, аналитик ОФГ. По сравнению с 2000 г. средний тариф по России на электроэнергию вырос в долларовом выражении в 2001 г. на 30%, достигнув 0.49 руб. ($0,17) кВт-ч. Наиболее заметным был рост тарифов для сельскохозяйственных потребителей и населения, составивший около 50% в рублевом выражении. В настоящее время тариф для населения составляет 65% от тарифа для предприятий (в 2000 г. - 57%). Инвесторы ропщут Впрочем, эти в целом позитивные новости не могут снять все вопросы к ходу реструктуризации РАО, накопленные экспертами. Андрей Абрамов, аналитик ИБГ «НИКойл», полагает, что состоявшаяся на прошлой неделе встреча руководства компании с инвесторами не внесла ясность в вопрос о том, что получат инвесторы в результате раздела и реструктуризации РАО. «Оптовые генерирующие компании - наиболее ценный актив из тех, которые должны получить акционеры РАО, - будут контролироваться управляющими компаниями. Это может вызвать озабоченность среди портфельных инвесторов, которые опасаются, что управляющие компании могут вывести активы или размыть доли акционеров», - указывает Абрамов. «Вместе с тем предлагаемая модель выглядит весьма рационально с точки зрения привлечения стратегических инвестиций в оптовые генкомпании и эффективности их управления. Мы опять сталкиваемся с ситуацией, когда стратегические задачи отрасли конфликтуют с интересами миноритарных акционеров. РАО ЕЭС рассматривает возможность не распределять акции тепловых генерирующих компаний среди акционеров в 2004 г., а передать их холдинговой компании, которой будут принадлежать доли реструктуризированных энергосистем. В реальности это означает, что холдинговая компания РАО ЕЭС сохранится на более долгий срок, чем изначально ожидалось, считает аналитик ИБГ «НИКойл». «Новое РАО «ЕЭС России» останется практически в прежнем виде, только без сетевых мощностей, - утверждает он. - Такая структура не вызывает доверия миноритарных акционеров». По сумме событий рейтинг РАО ЕЭС составил плюс 0,71. Готовый экспортер Среди региональных АО-энерго лидерство по-прежнему сохраняет «Ленэнерго» (плюс 0,90). Хотя прибыль АО в I квартале 2002 г. снизилась на 42%, эксперты не потеряли уверенность в этой компании. «Ситуация снижения рентабельности за I квартал 2002 г. наблюдается сейчас у многих региональных компаний, - отмечает Георгий Иванин, - что связано, в первую очередь, с опережением роста цен на топливо по сравнению с тарифами на электроэнергию». В то же время годовое собрание акционеров «Ленэнерго» 23 мая избрало новый совет директоров, в котором увеличилось представительство миноритарных акционеров. В состав вошли 11 человек: 4 представителя РАО ЕЭС, 2 представителя компании Prosperity Capital Management - Александр Бранис и Юхан Вестман, по одному представителю от E.ON Energie (Леманн Райнер), а также «СевЗапЭнерго», Fortum, «Ленэнерго», Ленинградской области. «Увеличение числа мест, занимаемых в совете директоров независимыми акционерами, повышает качество корпоративного управления компании, которое у «Ленэнерго» является одним из самых высоких в отрасли», - говорит Иванин. Эксперты обращают внимание на то, что РАО «ЕЭС России» выступает за укрупнение генерирующей компании АО «Ленэнерго». В результате укрупнения суммарные установленные мощности могут составить от 8700 до 10000 МВт. «Укрупнение «Ленэнерго» за счёт присоединения электростанций Северо-Запада увеличит инвестиционную привлекательность компании для прямых и портфельных инвесторов, - уверен Михаил Зак, аналитик ИА «Пролог». - Объединённая компания будет граничить с Балтийскими странами и Скандинавией, в которые и через которые возможен экспорт энергии. «Ленэнерго» является одной из немногих энергокомпаний, располагающих большим экспортным потенциалом». Кто-то теряет «Мосэнерго» (плюс 0,19) также не порадовало акционеров финансовыми результатами по РСБУ за I квартал 2002 г. По мнению Михаила Селезнева, отчет свидетельствует о наличии высокой зависимости показателей компании от своевременного повышения тарифов. Со II квартала 2001 г. по I квартал 2002 г. тарифы компании не повышались. При этом повышение тарифов на газ всего лишь на 18% в феврале 2002 г. негативно сказалось на прибыльности «Мосэнерго». В то же время в I квартале 2002 г. в зоне обслуживания «Мосэнерго» наблюдался наиболее значительный рост спроса на электроэнергию по России - 3,9% (в других АО-энерго в среднем минус 2,2%). Однако одновременно «Мосэнерго» прекратило продавать электроэнергию на ФОРЭМе, в результате чего общая реализация электроэнергии компанией снизилась на 0.2%. В I кв. 2002 г. из-за теплых погодных условий значительно снизился спрос на электроэнергию (на 8%). По мнению Георгия Иванина, опубликованные финансовые результаты за I кв. носят негативный характер, поскольку подконтрольная правительству Москвы РЭК будет повышать тарифы на электро- и теплоэнергию значительно медленнее, чем того хочет «Мосэнерго». Поэтому по окончании года можно ожидать ухудшения результатов работы энергокомпании. Мария Браславская